1979年10月6日，剛上任兩個(gè)月的美聯(lián)儲(chǔ)主席保羅·沃爾克，在美聯(lián)儲(chǔ)大廈召集了公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)的秘密會(huì)議，商議如何對(duì)通脹動(dòng)刀子。沃爾克乃是洛克菲勒帳下的悍將，發(fā)跡于洛家旗下的大通曼哈頓銀行（今天JP摩根大通的前身），后被洛家重臣羅伯特·羅薩(Robert Roosa)看中，選拔到財(cái)政部進(jìn)行歷練。這個(gè)羅薩正是60年代使用美債套牢歐洲美元儲(chǔ)備的總設(shè)計(jì)師，歐洲人被迫接受美國(guó)國(guó)債而不是黃金作為外匯儲(chǔ)備的主要投資選擇，羅薩堪稱是美債帝國(guó)的奠基功臣之一。在羅薩的調(diào)教 下，沃爾克曾在尼克松時(shí)代擔(dān)任財(cái)政部副部長(zhǎng)，親手策劃并參與了廢除黃金的“政變”。大功告成之后，沃爾克被洛家提拔到紐約美聯(lián)儲(chǔ)銀行行長(zhǎng)的關(guān)鍵位置，掌握著美聯(lián)儲(chǔ)的“兵權(quán)”。

為了有效阻擊通貨膨脹，沃爾克決定從根本上改變美聯(lián)儲(chǔ)控制美元貨幣供應(yīng)的方法，直接控制貨幣供應(yīng)量(Ml)，而不再以利率來(lái)間接調(diào)控貨幣。直接控制貨幣供應(yīng)量，就是按住Ml的增長(zhǎng)，放開(kāi)利率，無(wú)論利率飆升到何種程度，也絕不動(dòng)搖，這種治療方法更像直接殺死癌細(xì)胞的“化療”，很酷、很暴力。而控制利率，則是通過(guò)對(duì)聯(lián)邦基金利率(Fed Fund)的調(diào)整，用資金成本來(lái)影響商業(yè)銀行信用擴(kuò)張的意愿，間接調(diào)整貨幣供應(yīng)的總量，它的思路就是按住利率，放開(kāi)貨幣，信用擴(kuò)張順其自然。間接控制好比吃中藥，重在調(diào)養(yǎng)，靠激發(fā)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在機(jī)能來(lái)發(fā)揮功效。直接控制貨幣供應(yīng)的好處就是見(jiàn)效快，力道猛，不過(guò)，由于利率將出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)的副作用很大。

為什么傳統(tǒng)的利率控制手段會(huì)失效呢？其根源還是美元的過(guò)量超發(fā)！美國(guó)20世紀(jì)60年代以來(lái)，長(zhǎng)期和巨額的國(guó)際收支逆差，意味著美國(guó)不斷地印刷美元輸出到海外，套購(gòu)別國(guó)物資，支付成本龐大的海外軍事基地運(yùn)轉(zhuǎn)和越南戰(zhàn)爭(zhēng)費(fèi)用，結(jié)果形成了一股驚人的歐洲美元投機(jī)勢(shì)力，其規(guī)模從1973年的3150億美元，迅速膨脹到1987年的4萬(wàn)億美元！這些游蕩在海外的“無(wú)根”美元，演變?yōu)橐环N超越主權(quán)邊疆的“金融異度空間”。它們雖然存儲(chǔ)于主權(quán)國(guó)家的金融體系之內(nèi)，但其內(nèi)在的擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)力，則脫離了各國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)信用擴(kuò)張的需求，而主要體現(xiàn)為跨國(guó)投機(jī)資本對(duì)追逐利潤(rùn)的貪婪。它們?cè)趪?guó)家之間橫沖直撞，它們不受任何主權(quán)國(guó)家中央銀行的監(jiān)管，它們迅速地自我繁衍在一個(gè)獨(dú)立的金融空間之中。

這是20世紀(jì)以來(lái)，最重大的國(guó)際金融格局嬗變！

正是由于歐洲美元的存在，美國(guó)的銀行體系在70年代發(fā)生了巨變。在正統(tǒng)的部分準(zhǔn)備金制度下，中央銀行要求商業(yè)銀行將10%左右的存款“凍結(jié)”為準(zhǔn)備金，這些準(zhǔn)備金可以存于中央銀行，也可以由銀行自己保管，以應(yīng)付儲(chǔ)蓄者提取資金的不時(shí)之需。當(dāng)銀行進(jìn)行放貸時(shí)，準(zhǔn)備金率對(duì)其信用擴(kuò)張形成了制約。但是，當(dāng)歐洲美元可以方便和低成本地借到，銀行的放貸就不再受制于居民存款和準(zhǔn)備金的束縛，它們往往先放貸，再?gòu)臍W洲美元市場(chǎng)借錢(qián)補(bǔ)足準(zhǔn)備金的要求或滿足儲(chǔ)戶的提款，這就是所謂“管理負(fù)債”(Managed Liabilities)的金融創(chuàng)新。

美聯(lián)儲(chǔ)在歐洲美元的沖擊下，突然發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)的利率政策無(wú)法約束貨幣供應(yīng)的擴(kuò)張，源源不斷的美元從海外涌入美國(guó)的銀行體系，銀行根本不差錢(qián)！

當(dāng)沃爾克明白了利率政策為什么會(huì)失效之后，便將全部的注意力轉(zhuǎn)向了貨幣供應(yīng)，特別是Ml的增長(zhǎng)。所謂的Ml，就是居民手中的現(xiàn)金和他們?cè)阢y行的支票賬戶(Checking Account)中存款的總和。支票賬戶在美國(guó)非常普及，人們一般將很快要花掉的錢(qián)存于支票賬戶中，例如房租、按揭還款、水電氣費(fèi)用和日常生活開(kāi)支等。所以，Ml代表著人們即將消費(fèi)的貨幣總量，它對(duì)通貨膨脹的影響更加直接。

沃爾克設(shè)計(jì)了一個(gè)通脹“化療”方案，他將Ml的增長(zhǎng)目標(biāo)鎖定在4%~6.5%之間，以“高能貨幣”為調(diào)控手段，如果投機(jī)需求導(dǎo)致的信貸擴(kuò)張，超過(guò)了Ml的控制目標(biāo)值，美聯(lián)儲(chǔ)將收縮“高能貨幣”，導(dǎo)致銀行拆借資金緊張，聯(lián)邦基金利率將自動(dòng)上升，遏制投機(jī)信貸擴(kuò)張。當(dāng)Ml增長(zhǎng)回落到目標(biāo)區(qū)后，利率也將自動(dòng)滑落。

為了加大力度，沃爾克同時(shí)宣布將再貼現(xiàn)率從11%提高到12%，對(duì)銀行的歐洲美元借款、大額定期儲(chǔ)蓄和其他“管理負(fù)債”的小把戲，通通要求執(zhí)行8%的準(zhǔn)備金率。

當(dāng)?shù)谝粋€(gè)療程結(jié)束后，沃爾克發(fā)現(xiàn)，聯(lián)邦基金利率已經(jīng)從11.5%飆升到14%，投機(jī)信貸仍在加速擴(kuò)張，到1980年1月，通脹已經(jīng)高達(dá)17%!從2月到4月，聯(lián)邦基金利率繼續(xù)飆升到18%，銀行對(duì)優(yōu)質(zhì)客戶的貸款利率同步上升到20%!

結(jié)果，沃爾克“化療”的第一個(gè)療程非但沒(méi)有殺死通脹，反而把經(jīng)濟(jì)搞得奄奄一息了。

1980年第二季度，美國(guó)的GNP暴跌了9.4%，失業(yè)率從6.1%上升到7.5%。貨幣供應(yīng)Ml的增長(zhǎng)目標(biāo)原計(jì)劃是鎖定在4%-6.5%的區(qū)間之內(nèi)，此時(shí)卻已突破了15%!

面對(duì)如此糟糕的局面，沃爾克百思不得其解。其實(shí)，問(wèn)題還是出在歐洲美元上。飆升的美國(guó)利率，對(duì)海外的“金融異度空間”產(chǎn)牛了強(qiáng)大的套利刺激，海量的歐洲美元涌入，不僅填補(bǔ)了“化療”造成的貨幣短缺，突破了Ml的上限，而且加快了貨幣的流動(dòng)速度，刺激了通脹的加劇。

通脹不僅取決于貨幣規(guī)模，還受貨幣流動(dòng)速度的巨大影響，而貨幣流動(dòng)速度的變化，遠(yuǎn)非教科書(shū)中設(shè)想的那樣簡(jiǎn)單。這就好比美軍的快速投放能力，使100萬(wàn)的軍隊(duì)能在各個(gè)戰(zhàn)區(qū)中快速調(diào)動(dòng)，從而發(fā)揮500萬(wàn)軍隊(duì)的戰(zhàn)斗力。貨幣流動(dòng)速度加快，將使一美元發(fā)揮幾美元的作用。對(duì)歐洲美元的加速涌入所導(dǎo)致的貨幣流動(dòng)速度的突變，沃爾克顯然沒(méi)有預(yù)料到。

當(dāng)聯(lián)邦基金利率達(dá)到18%的驚人水平時(shí)，所有負(fù)債的人面臨著滅頂之災(zāi)，他們不得不加快償債速度，銀行的資產(chǎn)在償債的同時(shí)自動(dòng)縮減，與之相對(duì)應(yīng)的貨幣供應(yīng)Ml開(kāi)始逐步下降。

關(guān)鍵的時(shí)刻來(lái)到了。只要沃爾克堅(jiān)持下去，18%的利率好比超大劑量的“化療”，持續(xù)足夠的時(shí)間后，將對(duì)通脹癌細(xì)胞產(chǎn)生致命的殺傷力，從而消滅通脹預(yù)期，Ml的持續(xù)下降最終會(huì)導(dǎo)致利率的下降。不過(guò)，此時(shí)經(jīng)濟(jì)體在劇烈的痛苦中扭曲翻轉(zhuǎn)，民眾在聲嘶力竭地呼救，政治家們開(kāi)始破口大罵。美國(guó)議員發(fā)出了嚴(yán)厲警告：“沃爾克，你將是被游街示眾、慘遭暴打的首要人物！”

這是一場(chǎng)豪賭！敢不敢繼續(xù)下注！如果6個(gè)月內(nèi)還不見(jiàn)效，沃爾克就將成為美聯(lián)儲(chǔ)歷史上最可悲的主席，顏面喪盡，信用無(wú)存，最終必然慘遭社會(huì)鞭撻，永世不得超生。

沃爾克的手軟了，信用開(kāi)始放松。

此時(shí)，任何畏縮都將被市場(chǎng)超級(jí)放大，美聯(lián)儲(chǔ)反通脹的決心被解讀為“不過(guò)爾爾”，于是整個(gè)市場(chǎng)的通脹預(yù)期立刻翻轉(zhuǎn)過(guò)來(lái)，投機(jī)心理再度咸魚(yú)翻身！在隨后的兩個(gè)月里，聯(lián)邦基金利率大幅下挫了一半，降到了9%，在通脹仍高達(dá)11%的情況下，長(zhǎng)期和短期利率都跌到了負(fù)利率的水平。

市場(chǎng)中的信用擴(kuò)張?jiān)俣确序v了，美聯(lián)儲(chǔ)頓時(shí)失去了控制！

到1980年夏，經(jīng)濟(jì)在信用擴(kuò)張中快速?gòu)?fù)蘇，通貨膨脹卷土重來(lái)。貨幣供應(yīng)Ml的增長(zhǎng)居然突破了22.8%，兩倍于通貨膨脹。沃爾克“化療”的第一個(gè)療程徹底失敗了。

反通脹，亡經(jīng)濟(jì)；不反通脹，則亡美元！權(quán)衡利弊之后，沃爾克再度立下了反通脹的決心。

從1980年秋開(kāi)始，直到1982年夏，沃爾克第二次啟動(dòng)了反通脹的“化療”。1980年9月25日，沃爾克將再貼現(xiàn)率再次提高到11%，聯(lián)邦利率回升到14%?？ㄌ乜偨y(tǒng)的連任夢(mèng)想，成了沃爾克斬殺通脹的第一個(gè)刀下之鬼。

整整一年的高利率政策，使得美元的匯率開(kāi)始大幅飆升，特別是沃爾克啟動(dòng)了第二次“化療”之后，市場(chǎng)開(kāi)始相信這個(gè)拼命三郎是玩真的了。此時(shí)，在沃爾克的威逼利誘之下，德國(guó)和日本開(kāi)始降低利率。為了進(jìn)一步強(qiáng)化美元升值的預(yù)期，沃爾克在1981年5月，再度緊縮貨幣供應(yīng)，從5月到11月，Ml的增長(zhǎng)率第一次降到了零，而聯(lián)邦利率則攀升到了19%!歐洲美元加速回流，美元升值加速。這一次歐洲美元卻沒(méi)有引發(fā)貨幣供應(yīng)總量的劇烈膨脹，因?yàn)橐?/p>

經(jīng)沒(méi)人敢貸款了。

此后一年中，美元匯率飆升了34%!

沃爾克的第二輪“化療”，不僅繼續(xù)緊縮貨幣供應(yīng)，維持了高利率，更開(kāi)辟了“升值反通脹”的第二戰(zhàn)常美國(guó)的進(jìn)口占GNP的比例大約為7%，升值所產(chǎn)生的進(jìn)口商品價(jià)格下降效應(yīng)，本來(lái)不應(yīng)該影響美國(guó)整體物價(jià)的水平太多，不過(guò)，沃爾克已經(jīng)搞明白了反通脹的本質(zhì)，就是打心理戰(zhàn)！在超高利率的環(huán)境中，人們對(duì)進(jìn)口商品價(jià)格的下跌，將會(huì)產(chǎn)生錯(cuò)綜復(fù)雜的心理變化。償債的人越來(lái)越多，貨幣供應(yīng)開(kāi)增長(zhǎng)幾乎為零，此時(shí)，進(jìn)口物價(jià)的下跌，會(huì)讓人們開(kāi)始相信物價(jià)的進(jìn)一步上漲恐怕有點(diǎn)懸。這時(shí)的匯率升值，起到了四兩撥千斤的效力！

美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)此的綜合測(cè)算是，當(dāng)美元升值10%，將導(dǎo)致通脹下跌1.5%，其中一半可能源于進(jìn)口商品價(jià)格的下跌，另一半則是純粹的心理作用。而34%的美元升值，將使通脹下跌5.1%。從1980年到1982年，美國(guó)通脹從13.5%降到了6.1%，在這7.4%的降幅中，美元升值貢獻(xiàn)了大約2/3。

沃爾克第二輪“化療”的思路是，堅(jiān)守貨幣供應(yīng)的目標(biāo)，維持高利率，迫使人們償債，減少M(fèi)l;同時(shí)，高利率導(dǎo)致歐洲美元回流，強(qiáng)化美元升值預(yù)期，迫使德國(guó)與日本降息，導(dǎo)致美元?jiǎng)×疑?；在貨幣供?yīng)減少和高利率的“貨幣負(fù)壓”之下，匯率升值產(chǎn)生的物價(jià)下跌效應(yīng)，將被市場(chǎng)心理高倍放大，最終逆轉(zhuǎn)了通脹預(yù)期。

不過(guò)，里根總統(tǒng)開(kāi)始實(shí)施的大幅減稅、巨額赤字、星球大戰(zhàn)計(jì)劃，以及供應(yīng)學(xué)派的經(jīng)濟(jì)理論，都讓沃爾克擔(dān)心，反通脹戰(zhàn)爭(zhēng)勝利所贏得的寶貴機(jī)遇，恐怕不會(huì)持續(xù)太長(zhǎng)時(shí)間。